超預期“降息”緣何引發債市走弱

近期債市有所反彈，但謹慎情緒仍存，本輪“降息”帶來的止盈效應仍在延續——中金所數據顯示，本輪降息以來，國債期貨多個合約多空主力均出現持續減倉跡象。

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在過去的一周，債市經歷高位震蕩，6月漲幅幾乎全部被抹平。市場人士表示，經歷短期波動后，債市再度迎來微妙時刻。一方面，在短期調整后，債市釋放了部分風險；另一方面，貸款市場報價利率(LPR)下調后，將重燃銀行信貸熱情。同時，時間點臨近年中，市場資金價格易漲難落，未來債市依舊存在挑戰。

“降息”引發債市大幅回撤？

“雖然此前債市對央行‘降息’有所預期，但通過調降公開市場操作利率的方式超出預期，令債市熱情高漲。然而，此后債市連續調整，臨近年中，債市再度來到關鍵時刻。”一位固收研究人士日前向記者表示。

6月中旬以來，央行“意外”調降公開市場操作利率，此后中期借貸便利(MLF)、LPR利率跟隨調整。在此背景下，年初就一路走強的債市，再度沖高。但很快債市急轉直下，連續調整。

先是6月13日，債市全線大漲，其中10年期國債收益率突破2.7%后，次日降至2.62%；接著債市又火速“變臉”，10年期國債收益率迅速從2.62%反彈至2.69%，10年期國債期貨“四連陰”；此后略有企穩，但明顯反彈乏力。

一位合資理財固收負責人向記者表示，此前市場對于15日的MLF“降息”有一定預期，但央行“降息”時間點有所提前，超出預期，因此市場反應較為積極。歷史上超預期“降息”后，通常短期內會推動市場交易情緒。貨幣寬松措施出臺，多被視為一系列“穩增長”政策出臺的前奏，長期來看未必能打開利率下行空間，因此市場選擇主動止盈。

中信建投（601066）固收分析師曾羽在報告中表示，近期債市利率快速回升，主要反映了市場對后續產業、財政、供需兩側協調的逆周期調節的期待，對經濟持續恢復的信心在加強。我國是全球主要經濟體中少數仍保持有較充足、健康的財政和貨幣政策空間的國家，通脹處于低位，赤字也穩健可控。

市場主動止盈

經歷了此輪債市調整，從國債期貨持倉看，多頭止盈現象突出，10年期國債期貨多空比已降至歷史低位。

中金所數據顯示，本輪“降息”以來，國債期貨各個合約出現多空主力持續減倉跡象。6月21日，前20大多空席位合計均呈現減倉跡象，其中多頭席位減倉2239手，空頭席位減倉1591手。這表明，在近期行情下，市場資金選擇了止盈和回避。

中泰證券（600918）統計亦顯示，此番“降息”后，券商、基金開始止盈，主要凈賣出利率債。

記者日前獲悉，在本輪行情中，銀行理財資金也已提前調倉布局。“我們已經提前預判了此輪債市調整。”一位國有大行旗下理財公司相關負責人表示，近1個月已采用防御策略，久期、杠桿均有很大程度的下降，同時持有對沖倉位。因此，在本輪調整中受波動影響不大。

該負責人還稱，此輪“降息”可能是一系列穩經濟政策的前奏，很快將得到印證。短期內，債市面臨政策預期擾動、風險偏好回歸等影響，可能會在相對較低的利率水平上加大震蕩；中長期內，貨幣環境寬松、企業和居民端預期偏弱，債市環境仍偏積極，短暫調整有利于債市的投資價值改善。不過，后續主要政策關注點依然在于政府對于扭轉房地產預期的決心。“如果出現這類政策，我們可能會重新評估對未來債市的看法。”該負責人強調。

未來仍存在調整壓力

整體看，債市目前處于謹慎觀望階段。

一位券商首席分析師向記者表示，盡管如今市場擁有一定安全墊，但風險依舊存在。一方面，市場擔憂未來穩增長政策批量亮相，會提升債市收益率水平；另一方面，隨著“降息”效應初顯，銀行的信貸需求有望持續擴張，為此后市場利率抬升埋下伏筆。

同時，LPR調整也未必有利于債市。光大證券固定收益分析師張旭認為，LPR“降息”有助于緩解銀行發放貸款過程中所受到的利率約束，解決“有效貸款需求不足”問題。這對于穩信用、穩經濟是有利的，但同時也會制約債券收益率的進一步下行。

此外，就時點而言，當前臨近年中，資金價格走高概率較大，這也不利于債市繼續“高歌猛進”。中航基金副總經理、首席投資官鄧海清向記者表示，此前債市走強與市場悲觀預期有一定關系。但是從數據看，由于基數原因，三季度宏觀經濟數據會十分亮眼。如果政府后續出臺一攬子提振經濟的政策，三季度經濟將有比較大的起色，這對于債市并不太有利。

“如今債市處于一個新的敏感階段，需要等待信息進一步明朗。”一位股份制銀行固收負責人向記者表示。